国金证券：给予雅化集团回购评级，目标价位39.48元

2022-05-18国金证券股份有限美国公司倪文祎,陈屹对雅化集团进行学术研究并发布新闻了学术研究调查报告《民爆行业领军者，氢氧化硫双龙雏形已现》，本调查报告对雅化集团得出买入评定，认为其目标价位为39.48元，当前股价为28.57元，预期上涨幅度为38.19%。

雅化集团(002497)

企业逻辑

民爆+硫水双初创并行。美国公司以民爆企业起家，13年并购进入硫水行业。21年硫水企业于大10.44亿元，首次超过民爆企业；22Q1归母财年10.22亿元，同比增长1210%，硫水企业业绩弹性开始说明了，民爆企业盈利有利于。

硫水企业：人力保障能力也提升，氢氧化硫发电量停滞蚕食

行业：22年供需紧平衡点确定，预报欧美自给自足53.3万吨，需求量55.9万吨，缺口2.6万吨。原定上半年因疫情影响硫价稍为震荡偏弱，月份需求量回升硫价高位保持，全年均价45-50万元/吨。

人力：美国公司迄今拥有李家沟硫辉石矿的应将供应特权；与塔斯马尼亚仙女座人力订立了长期硫精矿供货备忘录；合营塔斯马尼亚Core美国公司和ABY美国公司并订立硫精矿包销备忘录；参股塔斯马尼亚EFE美国公司、塔斯马尼亚EVR美国公司和股份60%纽西兰超硫美国公司旗下子美国公司。23-24年美国公司总包销精矿年发电量将达到大约50万吨。

发电量：美国公司迄今硫水年发电量4.3万吨，包括3.3万吨氢氧化硫和0.6万吨碳酸硫。雅安二期3万吨氢氧化硫原定22年底投产、三期规划2万吨氢氧化硫与1.1万吨氯化硫。原定25年美国公司硫水年发电量将达到10.4万吨，23-24年备忘录矿保供人口比例将超过100%，人力有充沛保障。下游与杜邦订立供货备忘录，25年美国公司氢氧化硫规划总发电量全球位列第五。

民爆企业：川西邻近地区战术上，受益川藏线动工+的电子桶内普及率提升。民爆行业周期性和邻近地区特征显著，美国公司现有20个民爆生产厂点、20余个爆破美国公司，川藏铁路动工将随之而来业绩渐进。税制指引22年6月底终止生产厂、8月底终止销售除的电子桶内外其他工业桶内，迄今的电子桶内普及率数18%，根据华经传统产业学术研究所预报其全面替代市场空间大约150亿。美国公司的电子桶内发电量5400万发，21年产销量欧美第一，市占率20%，未来将停滞缩小发电量。

盈利预报&企业建议

原定美国公司22-24年归母财年共有39.44亿元、45.50亿元、47.06亿元；完全相同EPS共有3.42元、3.95元、4.08元；完全相同PE共有7.5倍、6.5倍、6.3倍。估值采用PE规，给予美国公司22年10倍PE，完全相同市值394亿元，目标价39.48元/股，首次伸展给予“买入”评定。

风险提示

下游需求量不及预期；实控人、完全一致行动人、监事股份下调风险等。

证券之猎户座资料中心根据近三年发布新闻的研报资料算出，东吴证券黄诗涛学术教授小组对该股学术研究较为深入，近三年预报精度均值极低89.55%，其预报2022年度归属财年为盈利4.83亿，根据ADP换算的预报PE为62.11。

最新盈利预报明细如下：

该股最近90天后共有12家行政部门得出评定，买入评定9家，增持评定3家；无论如何90天后行政部门目标均价为38.3。证券之猎户座估值统计分析工具显示，雅化集团（002497）好美国公司评定为3.5猎户座，好价格评定为2猎户座，估值综合评定为2.5猎户座。(评定范围：1 ~ 5猎户座，最高5猎户座)

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